近日，招商銀行研究院發(fā)布題為《亂云飛渡仍從容》的年度宏觀經(jīng)濟(jì)與資本市場(chǎng)研究報(bào)告，報(bào)告認(rèn)為：雖然面臨諸多復(fù)雜和不利因素，2019年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍有望保持韌性，預(yù)計(jì)全年經(jīng)濟(jì)增速達(dá)到6.3%；債牛走勢(shì)有望延續(xù)，美股波動(dòng)率可能加大，A股可能走出震蕩回升的行情。
招商銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家丁安華表示，在貿(mào)易摩擦和主要央行貨幣緊縮的影響下，全球貿(mào)易活動(dòng)和生產(chǎn)活動(dòng)將不可避免地放緩。中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行壓力加大，土地購(gòu)置費(fèi)下滑拖累房地產(chǎn)投資，上游景氣回落制約制造業(yè)投資；住房開(kāi)支負(fù)擔(dān)加重、棚改政策邊際收緊可能拖累消費(fèi)；外需放緩、貿(mào)易摩擦壓抑出口。多重壓力下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍有望扼守陣地，基建能托底，減稅可期待，出口有韌性?；鶞?zhǔn)情形下，2019年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速有望達(dá)到6.3%；政策方面從容應(yīng)對(duì)、穩(wěn)中求變，全年可能降準(zhǔn)3次，預(yù)計(jì)基準(zhǔn)利率保持不變；金融監(jiān)管政策可能微調(diào)，信用環(huán)境改善；財(cái)政赤字率或突破3%，更大規(guī)模的減稅有望落地。
全球經(jīng)濟(jì)展望：復(fù)蘇十年，見(jiàn)盛觀衰
招商銀行研究院認(rèn)為，本輪全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇已進(jìn)入第十年，近兩年來(lái)主要經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)了恢復(fù)性的同步增長(zhǎng)，但該趨勢(shì)在2018年出現(xiàn)分化和逆轉(zhuǎn)。展望2019年，全球地緣政治風(fēng)險(xiǎn)不斷累積，民粹主義和保護(hù)主義陰霾之下全球貿(mào)易活動(dòng)將會(huì)放緩，從而制約全球經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)速度。隨著主要經(jīng)濟(jì)體增長(zhǎng)見(jiàn)頂，同步放緩的趨勢(shì)將在明年下半年愈加明顯。預(yù)計(jì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)見(jiàn)頂回落，隨著減稅等財(cái)政刺激作用的消退，下半年經(jīng)濟(jì)下行因素將逐步顯現(xiàn)。全球流動(dòng)性將繼續(xù)收縮，美國(guó)進(jìn)入加息周期后段，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)加息決策將更趨謹(jǐn)慎，逐步轉(zhuǎn)向“慢加息”與“快縮表”的政策組合，預(yù)計(jì)美國(guó)明年加息兩次。匯率走勢(shì)方面，英國(guó)脫歐的不確定性可能加劇金融市場(chǎng)的波動(dòng)，貨幣的避險(xiǎn)情緒上揚(yáng)，美歐之間經(jīng)濟(jì)增速和貨幣政策的雙重分化將繼續(xù)支撐美元走勢(shì)，但隨著美歐經(jīng)濟(jì)同步放緩和美聯(lián)儲(chǔ)加息進(jìn)入尾聲，下半年美元指數(shù)將出現(xiàn)回落。
中國(guó)經(jīng)濟(jì)展望：亂云飛渡仍從容
招商銀行研究院認(rèn)為，2019年中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力加大。短期增長(zhǎng)下行與長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)性矛盾的雙重壓力疊加，貿(mào)易摩擦的不利影響開(kāi)始逐漸顯現(xiàn)。一方面，基建投資和房地產(chǎn)等傳統(tǒng)增長(zhǎng)動(dòng)能明顯弱于歷史水平，貿(mào)易順差持續(xù)收窄；另一方面，居民消費(fèi)升級(jí)動(dòng)力減弱，新產(chǎn)業(yè)培育發(fā)展相對(duì)緩慢，全要素生產(chǎn)率提升效果有限，經(jīng)濟(jì)新動(dòng)能仍待培育。
雖然面臨諸多不利因素，2019年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍有望保持韌性。據(jù)招商銀行研究院測(cè)算，基準(zhǔn)情形下（美國(guó)維持當(dāng)前關(guān)稅措施），明年我國(guó)GDP增長(zhǎng)可望達(dá)到6.3%，CPI同比增速小幅回升至2.2%左右，PPI同比增速下行至1.8%左右。沖擊情形下（美國(guó)對(duì)我國(guó)2000億產(chǎn)品關(guān)稅提高到25%，并對(duì)余下的2670億美元產(chǎn)品加征10%關(guān)稅），明年我國(guó)的經(jīng)濟(jì)增速可能下滑至6.1%。樂(lè)觀情形下（貿(mào)易摩擦緩和，美國(guó)取消關(guān)稅措施），我國(guó)的經(jīng)濟(jì)增速或可維持在6.5%。
投資方面，在土地購(gòu)置費(fèi)增速大幅下滑背景下，預(yù)計(jì)2019年固定資產(chǎn)投資增速為5.5%，低于2018年；但考慮到土地購(gòu)置費(fèi)不計(jì)入國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值，固定資產(chǎn)投資對(duì)明年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)可能反而高于2018年。出口方面，在全球增長(zhǎng)放緩和貿(mào)易摩擦的背景下，出口增速將面臨下行壓力，預(yù)計(jì)基準(zhǔn)情形下增速為4.9%；進(jìn)口增速回落更快，預(yù)計(jì)下行至8.7%左右。消費(fèi)方面，預(yù)計(jì)社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速總體仍呈緩慢下行態(tài)勢(shì)，名義增速總體維持在7.9%左右，減稅政策可能對(duì)包含服務(wù)在內(nèi)的整體消費(fèi)帶來(lái)一定支撐。
招商銀行研究院認(rèn)為，“寬貨幣”環(huán)境可能會(huì)延續(xù)，流動(dòng)性可望繼續(xù)保持合理充裕，但大幅放松的可能性較低，貨幣政策將更加重視疏通信用傳導(dǎo)機(jī)制。一方面，央行可能繼續(xù)通過(guò)定向降準(zhǔn)、置換式降準(zhǔn)、加大MLF投放等方式，補(bǔ)充中長(zhǎng)期流動(dòng)性供給，降低商業(yè)銀行資金成本，穩(wěn)定市場(chǎng)流動(dòng)性預(yù)期；基準(zhǔn)情形下，預(yù)計(jì)央行將繼續(xù)降準(zhǔn)3次，全年超儲(chǔ)率均值有望保持在1.5%以上；出于“穩(wěn)金融”的考慮央行應(yīng)該不會(huì)調(diào)整基準(zhǔn)利率，更不會(huì)非對(duì)稱(chēng)降息。另一方面，央行可能繼續(xù)通過(guò)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具（信貸政策、再貸款等）、MPA措施進(jìn)行逆周期調(diào)節(jié)，加大信貸供給，緩解金融機(jī)構(gòu)“惜貸”的難題。
招商銀行研究院認(rèn)為，為應(yīng)對(duì)國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化，財(cái)政赤字率或?qū)⑼黄?%。政府有望出臺(tái)更大規(guī)模的減稅降費(fèi)措施以激發(fā)市場(chǎng)活力?？紤]到民營(yíng)經(jīng)濟(jì)在我國(guó)就業(yè)、創(chuàng)新等方面發(fā)揮的重要作用，明年增值稅稅率有望簡(jiǎn)并，最高一檔增值稅稅率有望下調(diào)。同時(shí)，針對(duì)小微企業(yè)、科技型企業(yè)等，政府將給予一定政策傾斜，采取結(jié)構(gòu)化的稅收減免政策。此外，招商銀行研究院認(rèn)為，考慮到明年降低地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及穩(wěn)定基建投資的需要，在“開(kāi)正門(mén)、堵偏門(mén)”的政策導(dǎo)向下，新增地方債規(guī)模或突破3萬(wàn)億（其中2萬(wàn)億為新增專(zhuān)項(xiàng)債），進(jìn)一步發(fā)揮財(cái)政對(duì)經(jīng)濟(jì)的支持作用。
資本市場(chǎng)展望：有無(wú)相生，謀勢(shì)而動(dòng)
受到經(jīng)濟(jì)下行、中美貿(mào)易摩擦等因素的影響，2018年中國(guó)資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好迅速下降，股市大幅下跌，債市表現(xiàn)超預(yù)期。招商銀行研究院認(rèn)為，要擺脫當(dāng)前低風(fēng)險(xiǎn)偏好的困局，需要三個(gè)條件的達(dá)成：一是中美貿(mào)易摩擦出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性的緩和；二是社融放量推動(dòng)基建企穩(wěn)，進(jìn)而帶動(dòng)宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)；三是繼續(xù)推動(dòng)市場(chǎng)改革和對(duì)外開(kāi)放，從而穩(wěn)定投資者預(yù)期。?
招商銀行研究院推薦以下三個(gè)策略：一是做多全球股市波動(dòng)率，二是做多國(guó)內(nèi)流動(dòng)性，三是做平收益率曲線。關(guān)于債券市場(chǎng)，預(yù)計(jì)10年期國(guó)債收益率中樞將下行至3.1%-3.4%，10年期國(guó)開(kāi)債收益率中樞將下行至3.5%-3.7%，建議逢收益率高點(diǎn)配置并可適度拉長(zhǎng)久期。明年上半年信用債違約仍不容樂(lè)觀，中低等級(jí)信用債壓力會(huì)更大，高評(píng)級(jí)信用債則仍享有相對(duì)優(yōu)勢(shì)；城投債整體風(fēng)險(xiǎn)下降，但個(gè)體分化較大，需謹(jǐn)慎對(duì)待低等級(jí)城投債；民企債看好龍頭債；產(chǎn)業(yè)債要精選行業(yè)，如基建相關(guān)的鋼鐵、水泥、建材等行業(yè)信用利差或縮小，地產(chǎn)債要精選頭部企業(yè)。關(guān)于股票市場(chǎng)，預(yù)計(jì)美股波動(dòng)率可能加大，并將進(jìn)而帶動(dòng)全球股市波動(dòng)率上升，需要關(guān)注其對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的影響。從估值的角度看，A股已非常便宜，但中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力仍在，企業(yè)盈利處下行周期，特別是2019年P(guān)PI將低于CPI，出現(xiàn)剪刀差，對(duì)企業(yè)盈利將帶來(lái)負(fù)面影響。不過(guò)，減稅政策與長(zhǎng)期資金預(yù)計(jì)會(huì)對(duì)A股帶來(lái)提振作用，無(wú)需過(guò)于悲觀。關(guān)于外匯市場(chǎng)，預(yù)計(jì)美元指數(shù)明年走出先強(qiáng)后弱態(tài)勢(shì)。人民幣短期來(lái)看仍面臨一些壓力，但從中期來(lái)看不會(huì)出現(xiàn)超預(yù)期的貶值。人民幣實(shí)際有效匯率，或兌一籃子貨幣匯率，最終仍會(huì)保持相對(duì)穩(wěn)定。
